建设国际一流金融基础设施 推动债券市场高质量发展

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　　◇ 作者：中央结算公司中债研发中心　刘爽　祁畅　李奕澎　杨馥竹

　　◇ 本文原载《债券》2024年11月刊

　　摘   要

　　在金融强国建设和债券市场高质量发展进程中，金融基础设施发挥着重要作用，可以有效支持市场平稳运行、服务实体经济、防范化解金融风险、助力高质量对外开放。在新形势下，我国要建立健全自主可控安全高效的金融基础设施体系。国际发达市场金融基础设施普遍呈现集中化、专业化、数字化、现代化、国际化的发展趋势，可供参考借鉴。建议对标国际先行经验，同时坚持制度优势，持续建设具有中国特色的国际一流金融基础设施，以推动债券市场更高质量、更可持续地发展。

　　关键词

　　金融基础设施  高质量发展  对外开放  登记托管

　　我国金融基础设施支持债券市场高质量发展的成功实践

　　2023年召开的中央金融工作会议明确要求促进债券市场高质量发展。在高质量发展进程中，作为市场“管道”和枢纽的金融基础设施扮演着独特角色。金融基础设施通过支持交易、支付、清算结算，连接金融体系的各个部分，在支撑债券市场平稳运行、服务实体经济、防范化解金融风险、助力对外开放等方面发挥了重要作用，奠定了市场高质量发展的基石。

　　一是有效服务实体经济。债券市场是我国境内最大的直接融资渠道，也是资金直达实体经济的重要途径。金融基础设施通过为债券市场提供发行、登记、托管结算和支付等基础性服务，支持市场有效发挥服务实体经济的作用。例如，中央结算公司作为金融基础设施，也是债券市场的中央托管机构（CSD），为国债、地方政府债券发行提供专业支持，服务宏观政策落地实施；通过支持多样化的发行方式，有效保障发行定价市场化；通过保障各类专项债券和主题债券的创新发行，助力资金流向国家重点民生领域；通过贯彻落实降费让利措施，降低中小企业和社会参与者的成本；通过支持国际金融中心建设、支持粤港澳大湾区战略等，促进区域协同发展。

　　二是助力防范化解金融风险。为防范化解风险，主管部门指导成立了CSD，结束了市场早期分散托管的历史，奠定安全发展的基础。CSD充分利用先进的计算机技术，推出债券无纸化，进一步为债券市场营造了安全、高效的交易环境。金融基础设施在保证自身安全的基础上，还肩负着维护金融稳定的职责，通过提供一揽子风险管理工具，助力市场和监管部门防范化解风险。例如，中央结算公司打造反映债券市场风险状况的指标体系，推出量化分析平台与债务管理工具，应用于风险监测、度量与管理；通过第三方担保品管理服务，支持流动性风险和信用风险管理，提升市场透明度。

　　三是助力市场对外开放。金融基础设施是债券市场对外开放的重要门户，以全球通、香港债券通模式全面支持对外开放，为跨境债券提供全生命周期服务。此外，还通过发展人民币债券担保品业务、人民币债券估值业务，助力提升人民币国际化水平。例如，中央结算公司建立担保品管理系统，打造全球金融市场的流动性中枢，在发行、融资、货币互换等方面为“引进来”的境外投资者提供丰富的债券创新品种，为“走出去”的人民币债券探索更多应用场景；推动形成全面反映人民币债券市场架构及风险状况的指标体系，为境外投资者跟踪境内债券市场提供可靠的量化工具。

　　国际一流金融基础设施的发展趋势

　　（一）集中化

　　集中化主要表现为托管结算业务一体化，这种集中化兼具效率与安全：在效率方面，整合能够实现集中统一、高效运行的服务平台，承载大规模、高频率的交易运营，降低成本；在安全方面，便于落实集中统一透明的监管体制，有利于风险防控。

　　一是CSD趋于集中统一。美国为解决分散托管带来的高成本、低效率等问题，推动托管结算的整合，先将7家分散的托管机构合并，之后成立美国证券存托与清算公司（DTCC），实现了整个证券市场的集中统一托管。加拿大合并了各省交易所附属的托管结算职能，设立单一的CSD。巴西证券交易所集团（B3）整合割裂的金融基础设施，为客户提供从交易到交易后处理的一站式服务。在欧洲，各国纷纷整合成立CSD，到2003年基本实现一国一个CSD。在新兴市场，韩国、南非、墨西哥、中国香港等国家或地区均设立单一的CSD。

　　二是以一体化的后台与多元化前台直联。随着市场需求的多样化及金融科技的发展，交易平台呈现多元化特征，电子交易平台也蓬勃兴起。例如，美国有300多家交易场所、70多个电子交易系统作为债券市场前台，提供多窗口、多元化交易服务。各国在市场后台整合的基础上，推动后台与多个交易前台直联，形成“前台多元化、后台一体化”的市场架构，避免多个交易系统造成市场分割。

　　（二）专业化

　　国际金融基础设施的专业化体现为多元服务和集团化发展。一方面，为适应市场多层次、多样化的服务需求，国际金融基础设施秉承多元化发展理念，在传统业务深化发展的基础上，积极探索业务创新和新兴技术应用。另一方面，金融基础设施功能的拓展是建立在专业化的基础上，以集团化架构为依托，不是无序生长。

　　一是全球证券托管结算机构在服务资产类型、服务方式以及服务领域等方面呈现多元化的特点。在服务资产类型方面，从传统的证券向资产管理产品、贷款、基金、碳金融产品等综合托管结算业务扩展。在服务方式方面，从传统的托管、付息兑付服务，向税务处理、公司行为、信息服务、资产托管核算、投资者查询服务延伸；结算机制包括发行环节的券款对付（DVP）服务，提供净额结算、中央借贷服务等。在服务领域方面，以担保品管理、数据服务等作为重要的增值服务。例如，国际中央证券托管机构欧清银行（以下简称“欧清”）、明讯银行（以下简称“明讯”）建设“担保品高速公路”“流动性中枢”；欧清推出信息解决方案，旨在提升全球固定收益市场的透明度；DTCC提供每日市场动态，帮助客户了解细分市场和特定资产类别的变动趋势。一些CSD还承担场外衍生品交易数据库功能，例如DTCC建立全球交易存储库（GTR），以支持场外衍生品的强制性监管报告。

　　二是采取集团化组织架构。基于多元化的业务实践，发达国家的托管结算机构大多采取集团化组织架构，以更好地隔离风险、促进创新、发挥协同效应。这些机构有的根据业务发展需要设立分支机构，如清算子公司、信息公司等，或收购、与其他机构建立合资子公司。例如，美国的DTCC根据国内外市场需要，通过合作方式成立多家子公司，业务覆盖债券托管清算结算、数据服务、资产管理服务、交易报告库及衍生品服务、匹配服务等。瑞士的中央托管集团（SIX）通过与市场机构建立合资子公司以及收购、新设公司等形式，扩展其在指数、金融工具定价及信用卡支付方面的业务。日本证券存管中心（JASDEC）通过其下设子公司为场外交易提供中央对手方（CCP）服务。

　　（三）数字化

　　随着市场环境的变化以及技术手段的进步，全球金融业经历着不断的升级和变革，目前已进入数字化时代。国际金融机构纷纷推动金融科技的应用，从多个层面发起由内而外的变革。推动数字化转型已成为国际金融基础设施的重要发展趋势。

　　一是多家国际金融基础设施将数字化转型融入公司战略。DTCC从战略层面确立了建设世界上最具弹性、安全和高效的交易后平台的发展目标，欧清提出建立以数字化和数据双重驱动的发展目标，新加坡交易所（SGX）在战略规划中明确数字化建设为战略优先事项。为保障金融科技相关战略顺利实施，国际重要金融基础设施还组建科技创新团队、设置技术委员会，如韩国证券登记公司（KSD）成立区块链专家组，致力于将新兴技术应用于证券的安全托管、清算结算。

　　二是通过数字化技术完善债券全生命周期服务和提升运营效率。国际金融基础设施积极深化应用区块链等数字技术，在证券发行、交易、结算效率与安全性能以及数据管理利用等方面进行优化升级。例如，德交所集团推出基于云计算和区块链技术的数字化处理平台，为数字证券的发行提供服务。DTCC发布白皮书讨论如何在结算基础设施中推进证券代币化和大规模使用央行数字货币，并推出金融服务行业证券结算中最大的分布式账本技术计划之一——Project Ion平台，推动缩短结算周期。

　　三是通过数字化技术进行全面风险管理。多家机构将人工智能技术应用于风险预警和信息传递等，如欧清发布人工智能结算预测工具，帮助客户识别不匹配的交易指令，避免《中央证券存管条例（CSDR）》制度下的结算处罚；明讯推出担保品自动化管理工具（OSCAR），通过人工智能技术支持用户设置担保品的标准并自动校验一致性，提高了担保品管理的灵活性；瑞士数字资产交易所（SDX）与市场机构合作开发人工智能服务，以进一步降低市场风险。

　　（四）现代化

　　金融基础设施的现代化主要体现在完善的风险管理机制、注重社会责任管理和关注绿色发展等方面。

　　一是完善风险管理机制。2008年国际金融危机后，发达国家越来越重视金融基础设施在风险管理中的作用。一方面，金融基础设施应加强自身风险管理，避免成为系统性风险源；另一方面，金融基础设施应尽可能为市场提供风控手段，成为重要的风险管理核心平台。国际现代化的金融基础设施普遍遵循《金融市场基础设施原则》（PFMI），建立健全风险管理机制，对外披露公司关键信息，并发布环境、社会和公司治理（ESG）报告。此外，建立全面风险管理框架，遵守PFMI的基本原则并进行自评，充分发挥风险管理委员会等组织的作用。

　　二是积极推动客户参与。很多金融基础设施吸收了会员制的某些特点，形成所谓的“行业所有制”，有的成立用户委员会。如意大利的政府债券电子交易系统（MTS）以及西班牙证券市场公司（BME）均采用具有“行业所有”特征的股份制结构，促进市场参与者监督，更快响应行业创新的需求。DTCC、欧清等机构还通过业务创新和技术改进提升客户体验。如DTCC推出应用程序接口（API），便于向外界公开业务数据、功能和服务，客户可以通过简单的一键式登录流程，消除人工错误并加快合同签署；欧清的客户可使用其开发的交易后查询门户Taskize与后台部门和交易对手联系。

　　三是切实履行企业社会责任1。对于现代化金融基础设施而言，其最重要的社会责任是实现以安全性和有效性为核心的公共政策目标，保证自身安全和促进更广泛的金融稳定，提高市场运行效率。国际金融基础设施对外普遍强调促进市场健康发展、关注其自身及相关业务对社会的影响；对内强调对员工福利、工作环境的多样性与包容性以及人才培养等方面的建设。例如，DTCC发布的ESG战略关注如何承担责任，为可持续的经济增长作出贡献，最大限度地发挥其对社会的积极影响，并强调对外支持设立扶贫项目，促进金融教育，帮助弱势群体等。

　　四是积极倡导绿色发展。支持减少气候变化影响和提高环保意识方面的项目，通过降低能源消耗、实行证券无纸化以及减少商务出行等方式减少二氧化碳排放，促进实现价值链温室气体（GHG）排放净零目标。例如，明讯推出全球碳排放市场准入（GEMA）项目，为有意开展碳排放权交易的金融机构提供托管结算。欧清制定二氧化碳减排行动计划。DTCC致力于减少能源使用，推动碳中和目标实现，包括改进的能源数据治理计划、优化的运营框架、能源/环境认证和分析等。

　　（五）国际化

　　金融基础设施国际化大致按照“引进来”“走出去”两个维度展开。所谓“引进来”，即通过多渠道安排，吸引境外参与者参与境内市场；所谓“走出去”，即代理境内投资者参与境外市场，或将境内基础设施向境外延伸，在境外布局实体运营。

　　一是市场客户和金融产品的跨境拓展。例如，明讯为国际市场和全球近60个本土市场提供交易后基础设施和证券服务，客户遍布110多个国家。欧清的发行服务可以触达90多个国家的2000多家金融机构。欧清帮助新兴市场发行人在全球发债，在日本推出折纸债，与SGX合作推出兰花债。

　　二是金融服务的输出以及开展国际业务。金融服务输出主要包括资本输出（跨境并购、参股、合资等）、技术输出（提供系统和运维服务外包等）、市场结构性优势输出（在本国金融基础设施整合取得优势后积极对外扩张）、规则输出（强调金融基础设施规则的法律强制力，美国将PIM2、LEI3、GTR等国内实践上升为国际标准）。在国际业务方面，明讯开设多家子公司和分支机构。欧清的担保品高速公路能够帮助客户实现跨地理边境、跨时区的担保品获取、转移与优化，其与DTCC成立的合资公司DTCC-欧清全球担保品有限公司（DEGCL）通过连接大西洋两岸的担保品池来拓展国际担保品业务。

　　三是业务系统的跨境互联。加拿大证券托管公司（CDS）与美国、秘鲁、瑞典、法国、日本等多个国家的中央证券托管系统连接。DTCC积极提供跨境结算服务，与多家CSD建立了互联机制，例如，与JASDEC合作，建立国际账户以方便在日本证券市场交易的美国证券交易后的处理和托管，使日本的经纪人和托管人方便处理美国证券。欧清、明讯建立了跨境托管结算联网运作机制，业务范围覆盖全球40多个市场。

　　推动建设国际一流金融基础设施的建议

　　我国的金融基础设施与大国债市相伴相生，经过多年发展已取得一定建设成果，未来要进一步向国际一流金融基础设施迈进。习近平总书记在省部级主要领导干部推动金融高质量发展专题研讨班开班式上强调，建立健全自主可控安全高效的金融基础设施体系。这对新形势下的金融基础设施建设提出了更高要求，指明了发展方向。建议积极贯彻落实中央精神，在更大格局、更高层次上构建与我国金融监管顶层设计和市场规律相符合、与社会主义市场经济体制改革相融合、与中国式现代化治理体系和治理能力相适应、与国内国际双循环格局相促进的具有中国特色的国际一流金融基础设施，推动债券市场更高质量、更可持续地发展。

　　（一）优化金融基础设施布局，发挥专业化效能

　　一是推动金融基础设施功能整合优化。按照“布局合理、治理有效、先进可靠、富有弹性”的总体原则，推动金融基础设施在整合功能、突出专业、优化分工的基础上互联互通。推动建立“前台多元化、后台一体化”的市场架构，提升市场整体安全与效率。

　　二是提升金融基础设施价值链的延伸性和完整性。持续拓展登记托管的深度和广度，逐步建立全国统一集中的金融产品登记托管体系，支持统一多层次资本市场建设。持续深化担保品服务，打造债券市场的“流动性管理中枢”和“风险管理阀门”。持续完善金融定价基准服务平台，打造自主掌控、具有国际影响力的基准指数。提升债券信息披露效率，探索由CSD提供税收服务和公司行为服务，进一步便利投资者和发行人。

　　（二）推动金融基础设施数字化转型，发挥科技赋能作用

　　一是提升金融基础设施数字化水平。制定数字化发展战略，完善数字化治理架构，推进数字化发展战略评估，推动传统业务场景数字化、智能化转型升级。推进信创体系建设，提高关键金融基础设施的自主水平和软硬件的安全性。提升数据服务能力，构建服务监管部门和市场的数据产品体系。

　　二是探索新兴科技的应用。持续加强区块链、人工智能、大数据等技术的应用，发挥金融基础设施在分布式金融模式下的独特作用。推动新兴科技与金融基础设施业务深度融合，扩大金融产品和服务供给。

　　三是支持金融基础设施安全和科技双轮驱动。在市场化、法治化轨道上推进金融创新发展，坚持所有金融活动必须依法依规纳入监管，做到守正创新、安全可控。

　　（三）提升金融基础设施现代化水平，助力中国式现代化建设

　　一是提升现代化治理水平。进一步加强党的全面领导和党中央集中统一领导，贯彻落实好党中央关于金融工作的大政方针和决策部署，以高质量党建促进高质量发展。持续完善全面的风险管理框架，提高信息安全治理水平，健全应急处置机制。丰富风险对冲工具，提升风险管理能力。积极推动客户参与，吸收行业所有制、用户委员会等治理模式的优势，及时分析客户需求，优化客户体验。

　　二是积极践行社会责任，保障市场安全平稳运行。助力国家宏观经济政策落地，支持监管政策实施。强化服务实体经济能力，降低实体经济融资成本，积极向实体经济让利，助力中小机构降本增效。保障员工权益，优化员工培养机制，促进员工全面发展。

　　三是创新提升绿色发展服务能力。将服务绿色发展融入金融基础设施发展战略与生产经营中，持续加大对支持绿色发展的各项资源的投入。促进金融基础设施低碳发展，提升金融基础设施的绿色运营水平。深化绿色服务，全面加强绿色金融创新，全面提升金融基础设施服务绿色转型的效能。

　　（四）提升金融基础设施国际化水平，支持债券市场高质量开放

　　一是统筹金融开放和安全。进一步提升直接入市便利，同时加强穿透式账户体系建设，强化穿透监管。重视数据安全，促进数据跨境安全有序流动。推进跨境风险监测，有效配合跨境资本流动管理，筑牢金融风险屏障。

　　二是持续支持国际金融中心建设。持续探索发展以人民币债券资产为特色、以自主可控的金融基础设施服务为抓手、以穿透监管为原则的离岸金融服务体系，进一步推进内地与香港金融基础设施的跨境互联互通，增强人民币在岸和离岸市场的联动功能。积极参与国际标准的制定工作，稳步扩大金融基础设施的高水平制度型开放。

　　三是深化金融基础设施的跨境互联。要做到守正创新、守土有责，把握对外开放的自主权和主导权。有序推动境内金融基础设施向境外延伸，推进与其他市场的互联探索，形成区域性、全球化的服务网络，助力构建国内国际双循环相互促进的新发展格局。（本文是“中债概念三期”课题的专题文章）

　　注：

　　1．综合世界银行和国际标准化组织的定义，企业社会责任强调企业在追求经济利益和自身发展的同时，承担一定的社会责任，关注员工、消费者、社区、环境等利益相关者的权益和福利。

　　2.PIM全称为发行前消息服务（The Pre-Issuance Messaging Servive）。PIM使为货币市场工具提供服务的交易商和发行支付代理银行能够在市场发行前传达发行指令。PIM通过低成本、标准化和可靠的通信机制来改善通信流程。通过PIM服务，消息通过标准协议发送和接收，并通过DTCC的中央消息中心记录。

　　3．‌LEI的全称是全球法人机构识别编码（Legal Entity Identifier），是按照国际标准化组织的《金融服务法人机构识别编码》标准为全球法人分配的唯一识别编码。

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